1.L州老窖的2020年核心业务指标

A。收入下降了4.72％，非净利润增长了18.56％。考虑到销售费用下降了27.7％，Lu州老窖的净利润增长率非常平均；

B。来自经营活动的现金流量减少了57％，应收融资增加了19.7％，合同负债减少了70％。我们可以理解，2020年上半年，Lu州老窖采取了增加信贷销售的方式，以防止收入急剧下降。这也反映出该流行病下老窖的销售情况并不理想。

C。从长期的角度来看，该流行病的影响是短期的。当前的财务数据不应该被认为是错误的。

2.zhou州老窖在2020年上半年的业绩分析

我们看到中端葡萄酒收入下降了14％，低端葡萄酒收入下降了29％。但是高端葡萄酒表现良好，逆势而上，增长了10％。老窖的产品结构越来越合理。

高端葡萄酒的毛利润达到了9 1.86％，比2019年上半年增长了0.25pt。因此，我们还可以理解，2020年是葡萄酒持续优化的一年。老窖的产品结构。效果很好。

3.of州老窖的未来发展如何？

与茅台不断扩大的生产能力不同，五粮液在1990年代一次建造了十里酒城。州老窖在过去的20年中没有扩大生产。这导致了老窖的生产能力有限和发展受限。

Lu州老窖的坑数据就是这样。

Lu州老窖的年报只说一个世纪有1619个坑，没有说坑的总数。根据Erma在互联网上收集的非官方信息，老窖总共有10086个坑。 。比较明初至未来几十年的五粮液坑数（信息来自五粮液2018年年度报告，五粮液2019年年报未提及其坑数），Lu州老窖的坑数仍略有增加薄。

L州老窖于2016年开始建设新的生产能力，其技术改造项目共分两个阶段。第一阶段计划于2020年12月完成;第二阶段计划于2025年12月完成。有关详细信息，请参阅《 of州老窖股份有限公司关于子公司投资酿造工程技术改造项目的公告》，Lu州老窖将于2016年在www。 。

通过项目的两个阶段，two州老窖计划完成10万吨原酒的生产和30万吨葡萄酒的储存能力的建设。

截至2018年年度报告，我们只看到一期技术改造的完成时间是2020年12月，但是我们检查了zhou州老窖的2019年年度报告和2020年年中报告，显示了技术改造的两个阶段都在2020年12月。而2020年中期报告显示，该项目也已经完成了95％。看来到2020年底完成两个阶段的技术改造并不是一个大问题。这样，Lu州老窖将在2021年增加10万吨基础酒生产能力。

从2021年开始，一些低端葡萄酒将逐渐被黄宝镇的10万吨新窖取代，旧窖将缓慢释放给国窖1573（此判断来自天丰证券的《地窖的研究报告；其次是完全合理的判断。）

与此同时，天风证券预测，到2025年，国窖1573的产量将约为2- 2.50,000吨。那么，国窖1573的当前产能是多少？ Lu州老窖的报告没有给出明确的数据。我们在这里进行计算。

根据Lu州老窖2019年年报，其高端葡萄酒营业收入为86亿元。 zhou州老窖没有给出高端葡萄酒的定义。这里我们假设所有高档葡萄酒都是1573。茅台酒的出厂价为969元，Lu州老窖的出厂价信息尚不清楚。我们预计其出厂价为500-700元。下面我们分别按照出厂价500元和700元计算国窖1573的生产能力。

8,600,000,000 / 500/2/1000 = 0.8,600万吨;

8,600,000,000 / 700/2/1000 = 0.6,100万吨。

因此，我们最初估计Guojiao 1573的产能在6000-8000吨之间。

如果国窖1573的产能到2025年能达到20,000吨，仅就产能而言，仍然是一个不错的增长。

那么我们可以认为，实际上，从2021年开始，它还包括2020年（流行病的影响有所下降，中端葡萄酒的销量下降了，这可以为国家酒窖腾出空间1573），这将阻碍Lu州的高端酒窖。汇集因素将不复存在。

对于Lu州老窖来说，使用酿造中端葡萄酒的窖池酿造国窖1573会导致葡萄酒下降的问题。 Erma这样看。老窖目前有10,000个窖池，最近的窖池已有30多年的历史了，可以在1573年完全酿造，但是高品质葡萄酒的产量却不及100年窖池。只要管理层不发疯并牺牲质量以增加数量。这样酒就不会有问题了。

那么影响老窖发展的主要因素是什么？我认为有以下几点：

A，茅台：

由于茅台当之无愧的统治地位，飞天茅台供不应求。茅台酒的扩张将抑制五粮液和Lu州老窖的市场需求。

由于茅台酒在2015年的生产能力不足，仅3.220,000吨，低于2014年的产量。由于茅台酒需要5年的时间才能从原酒中酿制而成，因此2015年生产的原酒与2019年的茅台酒相当。因此，将承担因2019年茅台酒产量不足而导致的高端白酒需求五粮液和Lu州老窖。

我们看到，2016年至2019年，茅台的基础酒产量为3.93、4.28、4.97、4.2019年的基础酒产量为990,000吨，它增加了55％。然后在接下来的4年中，如果高端酒的市场需求增长不到55％。然后，茅台将挤压五粮液和Lu州老窖的销售。

B。市场需求

由于茅台酒的产量已基本确定，因此2024年的产量将比2019年增加约55％。然后，我们需要了解未来五年（包括2020年）的市场需求将增长多少。换句话说，2020年比较特殊，即将结束。我们需要大致估算未来四年的总体需求增长。

由于未来的投机活动存在很大的不确定性，因此让我们先来看一下历史数据。让我们看一下2015年至2019年的一组高端白酒销售数据。

A，茅台：

2015年，茅台的营业收入为315亿，而在2019年为758亿，同比增长140％；

B，五粮液：

五粮液的报告未提供其高端经典五粮液的单独销售数据。五粮液的报告提供了高价和低价两种规格的销售收入数据。

2015年，五粮液的高价白酒营业收入为155亿美元，而2019年为297亿美元，同比增长156％。

由于五粮液的高价白酒定价在120元以上，根据近年来白酒行业的发展趋势，高档白酒的销量逐年增加，白酒的整体销量行业正在逐年减少。我们有理由相信经典五粮液的销售收入增长应大于156％。

C，Lu州老窖：

L州老窖与五粮液一样，没有单独提供国窖1573的销售数据。Lu州老窖的报告提供了高端，中档和低端齿轮的销售数据。我们将所有高端葡萄酒都归为国窖1573。

2015年，zhou州老窖高端酒的营业收入为15.4亿； 2019年为86亿，四年中增长了458％。

我们可以看到，在2015-2019年，高档酒中涨幅最小的贵州茅台增长了140％。

我们完全有理由相信，到2020-2024年泸州老窖股票，高端白酒的销售收入将增长55％以上，甚至超过100％。

五粮液和Lu州老窖将继续承担因茅台供应不足而引起的需求溢出。

注：在先前的市场容量统计中，我们使用酿酒厂的销售收入代替了市场终端销售量。但是对于茅台酒在未来几年的市场容量，我们采用的是销量的增加，而不是销售收入的增加。这里的注意事项如下：

首先，我们不知道茅台何时提价。此外，我们认为茅台的终端价格和出厂价已经大大偏离。即使茅台的价格上涨，最终的市场价格也可能不会上涨。因此，我们使用销售增长来指收入增长。

综合评价：未来四年，我们认为市场需求强劲。由于茅台酒供应不足，五粮液和Lu州老窖将承担茅台酒的需求。对于增长速度相同的五粮液和Lu州老窖，谁能更快地增长泸州老窖股票，主要取决于谁在品牌建设和营销方面做得更好。